蔡浩:警惕向供需雙衰退的經濟危機演進的危險

時間:2020-03-26

中新經緯客戶端3月24日電 題:《蔡浩:警惕向供需雙衰退的經濟危機演進的危險》

作者 蔡浩(中國首席經濟學家論壇高級研究員,國家金融與發展實驗室特聘研究員)

2月下旬以來,受疫情向全球擴散影響,全球金融市場受到劇烈衝擊,資產被大量拋售,全球對衝基金面臨鉅額贖回,有關全球是否進入金融危機的討論也越來越多。筆者開門見山拋出自己的觀點,現在還並不是傳統意義上的系統性金融危機,但若全球主要當局不能合力施策,則有向供需雙衰退的經濟危機演進的危險,而金融體系的危機也將伴生出現。

全球金融市場巨震

隨著新冠疫情的大規模爆發,全球金融市場巨震。歐美股市引領全球股市暴跌,截至3月中旬,歐洲斯托克50指數和美國三大股指已較今年高點跌去30%-40%的市值,美股兩週內出現4次熔斷。3月20日是美國2020年第一個四巫日(指美國市場每年3、6、9、12月的第三個星期五),因為這天是衍生性金融商品到期結算日,各大基金經理會進行倉位調整,這無疑加劇了美股的震盪。去年的四個四巫日美股都呈上漲趨勢,但在大勢面前,美股在今年第一個四巫日經歷了激烈的多空搏殺後,仍舊以大跌收場,預示著未來金融市場動盪局面仍將持續。

國外債券市場方面,10年、30年期美債雙雙將此前的歷史低點“膝斬”至紀錄新低,近期又因為美元流動性緊張關係被紛紛拋售,收益率大幅波動。而作為全球避險資產的黃金,近期價格也出現大幅下跌,由1680美元/盎司跌1500美元/盎司以下,且跌勢不止。引起該現象的主要原因是流動性衝擊,全球恐慌蔓延,美元流動性吃緊,大量客戶賣出持有的黃金補充股市及期貨市場的流動性。

中國金融市場難以獨善其身

在疫情衝擊全球金融市場的背景下,作為全球第二大經濟體的中國,金融市場雖然得益於國內疫情的基本控制,體現出一定的強健性,但顯然無法保持獨善其身。國內股市受國外市場的聯動影響,波動巨大,上證綜指近期從3月5日的3071的高點快速跌回2700點以下。而國內債市則在基本面預期持續走弱的背景下,因為國內外貨幣政策預期差的關係,加上外資機構為籌措全球流動性大量賣出人民幣資產,債市收益率較前期低點明顯反彈,10年國債活躍券較低點上行20bp。外匯市場上,雖然目前中美利差處於高位(160bp以上),但由於全球避險情緒導致美元指數一度逼近103,人民幣兌美元匯率快速上行,USDCNH一度突破7.16的高位。

流動性衝擊是近期全球市場主旋律

流動性衝擊是近期全球金融市場巨幅動盪的主旋律,全球多家大型對衝基金都面臨大規模的贖回,美元利率上升,流動性緊張,3個月期USD Libor與3個月USD OIS價差走勢一度逼近1左右,為2008年金融危機以來最高。金融機構只能大規模削減風險頭寸,這是全球市場黃金、債券、股票和外匯四殺的原因,美元指數大幅上升(一度逼近2008年金融危機高點)也就成了必然。

各國央行都已經儘量向市場釋放流動性,希望能借充裕的流動性穩定整個金融市場,但美聯儲的債券購買計劃基本不包含企業債,這導致信用利差迅速拉大。目前,流動性緊張沒有傳導至企業和銀行,但這是流動性風險是否會延伸成為危機並進而出現償付危機的關鍵。3月17日,美聯儲在2008年10月之後,再次宣佈啟用商業票據購買(Commercial Paper Funding Facility,CPFF),以支持家庭和企業信用,為經濟活動提供直接融資,緩解美元流動性緊張向企業和銀行蔓延。

現在進入金融危機了嗎?

那麼這次全球金融市場動盪是否會引發金融危機呢?從多個指標來看,本次衝擊甚至已經超出了2008年全球金融危機引發的下跌,比如在短短10多個交易日內的股指下跌幅度,比如美國標普500波動率指數(VIX)刷新2008年全球金融危機時紀錄(81點)至82.69點。可以說,本次世界範圍內的金融動盪已經無限接近於金融危機,但我們認為目前還沒到系統性金融危機的地步。

首先,本次金融危機並非源自金融機構,而是全球金融市場對世界範圍內公共衛生危機引發的經濟衰退預期的強烈反應。可以看成是其他領域的嚴重事件衝擊導致了金融動盪,但金融機構運營目前整體還算穩健,只有全球對衝基金因為市場的動盪面臨大量贖回,進而加劇了資產的拋售。

其次,目前全球金融體系已經出現流動性風險,大量優質資產被拋售就是明證,但在美聯儲和歐洲央行推出新版QE計劃後,流動性危機尚未真正形成。3個月期USD Libor與3個月USD OIS價差走勢是衡量美元流動性的最顯著指標,該指標近期大幅上升,表現美元流動性出現了緊張,但遠遠未到2008年金融危機後的高度。

最後,通常而言,只有在流動性危機向整個金融市場甚至企業、家庭部門蔓延以致出現償付危機,以致大量金融機構尤其是那些“大而不能倒”的系統性金融機構面臨倒閉風險,進而使全球金融債務鏈條面臨斷裂時,才能被稱為全球系統性金融危機。從目前來看,似乎並沒有到那一步。不過,正如歐洲央行行長拉加德近日警告稱,若各國不採取聯合緊急行動,類似2008年的金融危機恐將再次上演。

2020=1918+1929+2008?

隨著外資賣方紛紛將2020年的全球經濟增速下調至0.5%附近並暗示未來可能更低,已經有知名市場研究人士給出了一組公式,2020=1918+1929+2008。1918年是席捲全球的西班牙大流感的爆發年份,1929是經濟危機大蕭條的起始(The Great Depression),2008年則是因美國次貸危機引發的全球金融危機,導致了大衰退(The Great Recession)的發生。這組公式的含義就是,今年可能同時爆發由疫情引發的經濟危機和金融危機。

筆者雖然認為現在並未實質進入全球性金融危機,但當前全球經濟體確實處於危機時刻,席捲世界的公共衛生危機可能帶來經濟供給與需求的雙衰退。而一旦經濟步入衰退,信心受到衝擊、企業倒閉、失業增加、需求減少,可能引發更嚴重的經濟危機,而其伴生的債務償付危機通常都會引發系統性金融危機。近日,四位前國際貨幣基金組織首席經濟學家紛紛表示,全球經濟已經陷入衰退。而經濟、金融受打擊的嚴重程度取決於各國當局能否通力合作,成功遏制疫情。

3月以來,美聯儲連續緊急降息150個點,各國央行紛紛跟隨,雖然降息未能明顯提振金融市場,但大幅降息本質上更多是作為後續支持經濟發展、避免長期陷入衰退的政策考量。而對於全球金融市場的動盪,美聯儲也快速展開了行動,將QE的國債購買計劃擴展為全期限,並提升首批購買額度到7000億美元。此外,美聯儲在2008年9月雷曼兄弟破產後,才推出的四項緊急措施,有兩項近期已經提前推出,分別是共同基金流動性便利(mutual fund liquidity facility)和商業票據融資安排(Commercial Paper Funding Facility),可見對本次金融動盪的重視。

隨著歐洲央行、澳洲聯儲、英國央行等各主要貨幣當局紛紛採取危機管理政策,筆者相信,即使全球經濟步入衰退難以避免,經濟、金融領域的風險也可能被限制在可控範圍之內。(中新經緯APP)

蔡浩

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